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信托公司資產證券化業務評析

信托公司將資產證券化業務作為重點戰略領域之一,致力于不斷提升資產證券化業務的主動管理能力和創新服務能力,這就要求信托公司不僅在服務內容上為特定目的信托管理賦予新的意義,而且在服務方式上要立足客戶維度,配合客戶的證券化戰略,加強資源和技術共享,打造特色的資產證券化業務合作平臺。

一、信托公司參與ABS業務情況

(一)信貸資產證券化的業務開展情況

作為信托轉型的重要路徑,2016年信托公司資產證券化項目在過去的一年里引人注目,不僅基礎資產逐漸豐富,信托公司在資產證券化業務中的服務范圍也在逐步拓展。在優化信貸資產證券化業務的服務內容的同時,信托公司在資產支持票據ABN、企業資產支持專項計劃和私募資產證券化中獲得更大主導權,贏得更大的盈利空間。

資產證券化業務要求通過信托載體方式完成資產的風險隔離與資產獨立,基于這一特征,信托公司紛紛參與其中并將其視為戰略性業務。2013年末,取得信貸資產證券化業務資格的信托公司有21家,而目前已有近40家信托公司獲批特定目的信托受托機構資格,可以開展資產證券化業務。

從2016年信貸資產證券化業務來看,共有22家信托公司參與了信貸資產證券化的發行。其中,中信信托以發行14只、發行總額為760.52億元位居榜首,上海信托、建信信托、交銀國際信托、金谷信托、外貿信托和中糧信托發行規模也都超過了200億元。

(二)信托型資產支持票據的業務開展情況

2016年,信托型資產支持票據(ABN)正式啟動,成為證券化市場發展的亮點,真正顯現了信托型ABN產品的活力。目前銀行間市場上已經有6只信托型ABN產品面世,累計發行規模超過134億元。尤其是2016年11月以來,發行速度明顯加快,中融信托、中航信托、華潤信托、興業信托、中誠信托、平安信托都作為發行載體管理機構,參與了信托型資產支持票據的發行。

目前來看,資產支持票據的發起機構以融資租賃公司和大型國有企業為主,基礎資產類型以應收賬款和租賃租金為主,其中4單產品的基礎資產為應收賬款,發行金額合計114.88億元,2單產品為租賃租金,發行金額合計36.69億元。由于資產支持票據具有產品設計的靈活性、資產隔離的安全性和自我增信的便捷性,將在金融領域被全方位的廣泛運用。

(三)雙SPV資產支持專項計劃的業務發展情況

在交易所資產支持專項計劃方面,2016年信托公司參與企業資產證券化業務逐漸增多。以信托受益權作為基礎資產的企業資產證券化產品共在交易所發行43單,發行規模為795.56億元,同比增長316.07%。

信托公司參與證券化產品基礎資產類型不斷豐富,2016年受益于政策推動和市場供需,資產證券化市場創新迭出,基礎資產類型持續豐富,并形成大類基礎資產產品。具體來看,銀行間市場發行的CLO產品將綠色金融貸款、工程機械貸款、汽車貸款、信用卡貸款、銀團貸款等納入資產包。

交易所市場發行的企業ABS產品基礎資產類型更加多樣,包括了小額貸款、保理融資債權、航空票款、公積金貸款、不動產物業收入、股票質押式回購債權、信托收益權、互聯網借貸、醫療租賃、REITs等。

此外,信托公司在資產證券化業務中發揮的作用日益增強,在國內最初引入CLO概念時,信托公司往往根據海外經驗被認定為通道,然而與發達國家普遍采用的SPV海外殼公司相比,國內信托公司作為有雄厚資本金和金融專業性的營運實體公司,不僅具有更強的資產管理能力,而且可以以法律為載體注入更多的商業屬性和受托服務,可以在資產證券化鏈條中提供更多內涵豐富的服務。

事實證明,經過近年來的蓄力與發展,目前信托公司在資產證券化業務鏈條中已不僅僅是起到風險隔離職責的通道地位,而是正逐步向資產證券化整體服務商轉變。

2016年6月,中航信托成功發行首只由信托公司作為原始權益人的類REITs資產證券化產品“中航紅星愛琴海商業物業信托受益權資產支持專項計劃”,拓寬了可證券化產品的基礎資產范圍,填補了商業地產資產證券化的市場空白。

中航信托通過實際控制信托受益權的底層資產商業物業,并代表信托計劃作為原始權益人,深度參與底層資產的管理運作,發起設立該資產證券化產品;同時,在項目運作過程中,中航信托資產證券化團隊主導了中介選取、產品設計、項目協調等主要金融服務,展示出信托公司在資產證券化框架內的核心地位和作用。

二、典型模式與創新

(一)信貸資產證券化業務

1.交易結構

2.主要特征

信貸資產證券化是指由銀行業金融機構作為發起機構,將信貸資產信托給受托機構,由受托機構設立特定目的信托,以資產支持證券的形式向投資機構發行受益證券,以該資產所產生的現金支付資產支持證券收益的結構性融資活動。

一方面,信貸資產證券化是將分散的信貸資產進行重新組合和給予重新定價后作為基礎資產,并轉讓信貸資產的部分或全部權益,同時也轉讓了部分或全部風險。

另一方面,SPV的組建也最大限度地降低了相關主體的破產風險,即資產證券化實現了“資產剝離”和“破產隔離”。信貸資產證券化盤活了存量信貸資產,提高了銀行資產的流動性,有助于提高資本充足率,改善銀行資產與負債的結構失衡,有效促進了向專業化、流量型金融機構的轉型。

同時,由于采取了信用增級的技術手段來保證或提高證券化產品的信用級別,滿足不同投資者的需求。通過信貸資產證券化可以將貸款轉化為證券的形式向市場直接再融資,從而分散銀行體系的信貸風險,提高直接融資比例,優化金融市場的融資結構。

3. 典型案例

某信托公司作為受托人在銀行間市場注冊了“交元”系列信用卡分期資產證券化產品,總計注冊規模為500億元,2016年12月備案發行了首期產品。該產品發行規模為80億元,以日常刷卡消費及部分專項消費作為基礎資產,單筆資產金額小、資產分散度高、風險特征穩定,覆蓋了商品批發、民生消費、交通運輸、醫療、保險、納稅、住房及維修、旅行、教育以及法律會計和咨詢服務等諸多民生領域。

該產品不僅凸顯了資產證券化產品對海量、高頻、高分散度零售資產盤活的重要作用,而且還有效釋放了個人消費類信貸規模,促進了經濟結構轉型發展,在金融市場上形成了積極示范效應。

(二)中國銀行間市場交易商協會主導的信托型資產支持票據(ABN)

1. 交易結構

2. 主要特征

資產支持票據(ABN)是中國銀行間市場交易商協會主導的資產證券化模式,屬于非金融企業債務融資工具,該票據是通過發行載體發行的,以特定資產所產生的可預測現金流作為收益,按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。

在基礎資產方面,ABN對應的基礎資產與企業資產證券化對基礎資產的原則性要求比較類似,兩者的基礎資產均要求符合法律法規規定、權屬明確、能產生預期穩定的現金流等。

信托型ABN引入特定目的載體(SPV),基礎資產應依照相關交易合同轉讓至發行載體,便于實現“破產隔離”與“真實出售”。具有豐富基礎資產類型,涵蓋企業應收賬款、租賃債權、信托受益權等財產權利,以及基礎設施、商業物業等不動產財產或相關財產權利。明確參與機構職責和信息披露要求,強化風險防范和投資人保護規則,操作性及風險防控并重。

3. 典型案例

2016年6月,某信托公司作為發行載體管理機構在銀行間市場注冊發行了“遠東國際租賃有限公司2016年度第一期信托資產支持票據”,基礎資產為遠東租賃依據融資租賃合同對承租人享有的租賃債權,注冊金額為20.68億元,由國開行擔任主承銷商和簿記管理人,由渤海銀行擔任聯席主承銷商。

本期資產支持票據的主體信用等級為AAA級,從債項評級來看,上海新世紀評級給予優先A級資產支持票據AAA級,給予優先B級資產支持票據AA級。

對融資方而言,一方面,滿足了企業通過資產證券化將資產出表的需求,有利于發起機構在拓寬融資渠道的同時,提升存量資產利用效率和調整資產負債結構;

另一方面,分層設計的交易結構可以對優先級債項進行信用增級,有效降低了企業的融資成本及風險承擔,豐富企業融資渠道和改善資本結構。對投資人而言,本期ABN以資產作為支撐,通過交易結構設計可以有效實現風險隔離,從而具有較好的增信作用。

(三)證監會主導的資產證券化ABS(雙SPV)基本架構

1. 基本架構

2. 主要特征

在雙SPV的交易結構中,通常包括信托計劃和資產支持專項計劃(或專項資產管理計劃),由于信托存在不同形式的信托產品,信托受益權證券化通常也相應分為三種不同的模式:資金信托受益權證券化、財產權信托受益權證券化以及資金信托與財產權信托相結合的信托受益權證券化。

以資金信托受益權證券化為例,信托委托人作為信托受益權的原始權益人,直接為融資人提供資金,并將其持有的信托受益權直接作為基礎資產轉讓給專項計劃,在此種模式下,信托本身作為SPV在整個交易結構中起到通道作用。

以財產權信托受益權證券化為例,專項計劃的原始權益人與最終的融資人通常為同一主體,即原始權益人先將其擁有的基礎資產設立自益的財產權信托,獲得信托受益權,并以該受益權作為新的基礎資產,轉讓給專項資產管理計劃,通過證券公司或基金子公司在交易所等渠道發行。

此種模式下,財產權信托除了發揮固有的風險隔離作用,還能起到優化基礎資產的作用,通過信托安排對底層資產進行重新組合,重新構建了底層資產的權利屬性與形態,實現基礎資產的特定化,并將一些現金流不是特別穩定的基礎資產轉化為現金流穩定的信托受益權,同時可以充分利用財產權信托的平臺增加擔保、回購等增信措施,提高基礎資產的信用等級。

3. 典型案例

2016年6月,某信托公司參與的“陽光學院一期資產支持專項計劃”成功落地,發行規模為6.3億元,是采用雙SPV結構的以民辦高校學費和住宿費為底層資產的企業資產ABS。由于未來的增量現金流存在不確定性,陽光學院一期通過信托計劃的破產隔離功能,將未來學費、住宿費收入作為還款來源,再將信托受益權打包轉讓給資產支持專項計劃。

通過采取“信托計劃+資產支持專項計劃”雙SPV結構設計,令基礎資產的法律界定問題更加明晰。專項計劃將募集資金用于向原始權益人購買基礎資產(在專項計劃設立日轉讓給計劃管理人的、原始權益人根據《資金信托合同》對信托貸款單一資金信托享有的信托受益權)。

三、資產證券化業務特點

(一)業務種類進一步拓寬

1. 不良資產證券化重啟發行

2016年5月,中國銀行“中譽2016年第一期不良資產支持證券”和招商銀行“和萃2016年第一期不良資產支持證券”陸續發行,標志著不良資產證券化時隔8年后重啟,商業銀行不良資產市場化處置渠道進一步拓寬。

全年6家不良資產證券化試點機構共發行14只產品,規模為156.10億元,占試點額度的31%。基礎資產類型快速創新,自首單信用卡類不良產品“和萃”問世以來,小微類、房貸類、個人抵押類不良貸款資產證券化產品相繼問世。

2. 綠色資產證券化創新加速

伴隨綠色發展理念的推行和政策的積極扶持,2016年綠色資產證券化業務不斷取得突破和創新。

在銀行間市場,興業銀行發行首單綠色信貸ABS產品,發行額為26.457億元,獲得超過2.5倍認購,該產品基礎資產池全部為綠色金融類貸款,盤活的資金也將投放到節能環保重點領域。

在交易所市場,“農銀穗盈·金鳳科技風電收費收益權綠色資產支持證券”在上交所掛牌上市,為上交所首單綠色資產支持證券;

國內首單非上市公司綠色ABS“無錫交通產業集團公交經營收費權綠色資產支持專項計劃”、國內首單水電行業綠色ABS“華泰資管——葛洲壩水電上網收費權綠色資產支持專項計劃”通過上交所的綠色審核通道成功發行。

(二)基礎資產范圍日益豐富

初步統計,2016年共有12只“首單”企業ABS產品面世。其中,“太平人壽保單質押貸款債權支持1號專項計劃”是全國首單以保險資產為基礎資產的ABS,也是全球首個保單貸款ABS。

“中信證券——民生銀行票據收益權1號資產支持專項計劃”是國內首單銀行保貼類票據資產證券化產品,也是機構間私募產品報價系統首個采用儲架式發行的資產證券化產品。

“陽光學院一期資產支持專項計劃”正式成立,成為國內首單雙SPV教育類資產證券化產品,在基礎資產買斷、破產隔離以及未來現金流的法律關系界定上更加清晰,克服了學費、住宿費收費直接作為收益權存在的法律瑕疵。

(三)發行利率出現分化

2016年,資產證券化產品發行利率出現一定程度的分化:信貸ABS從前兩年的高速增長期步入平穩期,發行利率震蕩上行;而企業ABS發行井噴,新產品紅利推升市場認購熱情和配置需求,發行利率震蕩下行。

從基礎資產類型來看,個人消費貸款、汽車金融資產證券化及對公信貸資產證券化產品所對應的利率相對較低,租賃資產證券化、個人住房貸款資產證券化、不良貸款資產證券化及信用卡貸款資產證券化的利率相對偏高。

具體來看,2016年信貸ABS優先A檔證券最高發行利率為4.70%,最低發行利率為2.45%,平均發行利率為3.49%,全年累計上升71個基點;優先B檔證券最高發行利率為5.10%,最低發行利率為3.29%,平均發行利率為4.11%,全年累計上升11個基點。

而企業ABS優先A檔證券最高發行利率為8.50%,最低發行利率為2.31%,平均發行利率為4.43%,全年累計下降39個基點;優先B檔證券最高發行利率為9.20%,最低發行利率為3.40%,平均發行利率為5.55%,全年累計下降178個基點。

(四)收益率曲線震蕩上行,利差擴大

2016年,在內外不確定因素增多的大背景下,債券市場收益率波動加劇。4月受債券違約事件影響上行,不過很快伴隨風險緩釋重返下行通道;10月下旬債券市場步入回調,12月受流動性趨緊、去杠桿加速、美聯儲加息、人民幣貶值等多重因素疊加沖擊,收益率加速“翹尾”。

在此背景下,資產證券化市場收益率全年震蕩上行,以5年期AAA級固定利率ABS收益率曲線為例,全年收益率上行50個基點。

受信用債券違約風險上升的影響,2016年同期限ABS產品與國債的信用溢價在波動中小幅擴大。以5年期AAA級固定利率ABS收益率為例,其與5年期固定利率國債收益率信用溢價全年擴大40個基點。

(五)市場流動性進一步提升

2016年資產證券化市場流動性顯著提升。以中央國債登記結算有限責任公司托管的信貸ABS為例,2015年資產支持證券換手率為7.44%,而截至2016年12月末,中央結算公司資產支持證券托管量為5,756.90億元,全年成交量為1,435.28億元,換手率為24.93%;

再看企業ABS市場流動性,以中國證券登記結算有限責任公司上海分公司托管的企業ABS為例,截至2016年12月末,中證登托管資產支持證券市值3,113.54億元,全年成交金額為833.64億元,換手率為26.77%。產品換手率的提升表明資產證券化市場流動性明顯增強。

四、對信托公司的新要求

信托公司將資產證券化業務作為重點戰略領域之一,致力于不斷提升資產證券化業務的主動管理能力和創新服務能力,這就要求信托公司不僅在服務內容上為特定目的信托管理賦予新的意義,而且在服務方式上要立足客戶維度,配合客戶的證券化戰略,加強資源和技術共享,打造特色的資產證券化業務合作平臺。

證券化產品的最典型特征就是資產池現金流的重組和證券的分層設計,這種復雜的結構設計和安排往往會增加投資者判斷風險的難度。

因此,信托公司要應用更先進的專業技術工具對資產包進行分析、評級、判斷,以此減少這種信息不對稱的程度。

需要綜合考慮可能影響到信用風險的各種因素,針對給定的基礎資產和交易結構,對數據進行驗真和補充,對不同的分層證券提供明確的信用級別符號以區分其潛在的信用風險。

信托公司需要提升在資產證券化產品交易結構設計、發行上市、證券承銷、中后期管理方面的能力,提升在信貸資產證券化業務開展過程中的主動管理能力

信托公司應前移起點,將受托服務延伸到盡調和發行準備階段,如果介入時機過晚,一方面會造成基礎資產池和產品結構難以調整優化,進而影響信托公司風險把控,另一方面,如果信托公司不介入發起機構最需支持的前期準備工作和產品方案設計,則對客戶價值貢獻有限。

信托公司的主導作用和主動管理仍然有待提高,需要依托監管政策的引導和支持,增強自身發展的內在驅動力,重構核心競爭力,回歸本源業務,不斷提升資產證券化專業服務能力。

來源:中國信托業協會

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